海螺水泥:新增产能减少下盈利水平控制更有力

来源：国泰君安      　　时间：2013-06-05　

      海螺水泥长期增长 不仅来自于量的扩大,更来自于盈利能力的提高。对于量的增长市场比较熟悉,目前在湖南、贵州、陕西、甘肃等地都有在建和拟建生产线。未来预计也将通过收购方式获得更多产能。但由于基数已大,预计依靠投产和收购带来的量的增速将会逐渐减小,估值难以提升。
      事实上海螺拥有强大的资源优势,将有助于其收购兼并及控制盈利水平。
      海螺在前期布局时注重石灰石矿山和交通枢纽的获取。目前好的资源已经很少,这将抑制产能增长。同时华东、华南及西北大量小企业缺乏这些资源,未来淘汰概率较大,收购成本将减小。
      新增产能减少和市场集中度提高将有助于盈利能力提升。(1)理论上分析,新增产能少供给曲线无自然右移的动力,大企业成本低价格维持在行业成本线上方不多,价格对盈利的影响大于量,行业更容易停窑检修方式控制供给提高价格和盈利水平。(2)实际数据看,13 年上半年新增产能少的浙江等地即使即使需求几乎无增长,价格能保持高位,江苏甘肃等需求增长的地方涨价幅度更大。而新增产能较多地区如两广弱复苏下价格下滑。
      我们统计2013 年海螺所处区域新增产能4000 万吨左右,不到12 年一半。
      预计13 年价格下降幅度不大,煤炭均价下滑下全年盈利水平将有明显提升。预计13-14 年EPS 为1.49 和1.75 元。目前PE11.4 倍处于09 年来低位。吨市值431 元也处于低位。13 年高盈利逐渐兑现后市场对水泥未来预期将有改观。给予前3 年平均PE14 倍,目标价21 元,维持增持评级。