中国经济：改革元年的危与机

       ２０１４年将是全面深化改革的开启之年。当然，改革是机遇与风险并存的过程。２０１４年既存在有利于改革的社会经济环境，又存在类似“屋漏偏逢连夜雨”的风险。

       先从宏观层面看，２０１４年有利改革的一些主要社会经济指标，如反映经济稳定度的ＧＤＰ增长率、通胀率及就业率等，预计都在可控范围内。从ＧＤＰ增速看，２０１４年经济增速仍将保持在７％以上水平，预计在７．２％至７．５％之间，全年走势将是前略高后略低。由于经济增速不再上行的背后是投资增速的下降，消费保持平稳，因而２０１４年ＣＰＩ也不会有继续走高的趋势，预计全年ＣＰＩ在３％以下。这也为改革提供了良好的契机。

        此外，由于人口老龄化趋势的延续，２０１４年１５至５９岁的劳动年龄人口总量将进一步减少，估计净减少超过４００万，加上随着人均收入的上升，“劳动参与率”也会不断下降，２０１４年新增就业需求估计有所回落，大约在１０００万左右，社会就业压力不大，尤其是初高中学历劳动力及技术型劳动力将明显供不应求。当然，依然存在高学历劳动力供略大于求的结构性就业问题。从中观和微观的层面看，制造业的产能过剩、社会债务增长过快以及利率高企下企业生存状况不佳等诸多问题将增大改革难度。

      产能过剩背后的实质要素是价格的扭曲，尽管在消费环节表现为供大于求，在成因上表现为投资过热。但由于土地、资金这两大生产要素的不完全市场化，故中国的产能过剩与市场经济国家出现的产能过剩有着不同的含义，后者可以通过市场调节来自动解决，前者则需要对要素价格的改革和国企改革来逐步化解。而社会债务增长过快，也与要素价格的扭曲相关，中国的企业部门债务占ＧＤＰ的比重在过去５年中增长近５０％，且债务增长快的部门均为钢铁、有色、水泥等传统的产能过剩行业，这说明市场配置资源的功能在这些领域是失效的。

      因此，２０１４年市场利率水平预期还是会维持在高位，这既与通胀无关，也与全社会的平均利润率水平无关，却与全社会债务水平的急速上升有关。不仅企业部门的债务水平快速上升，居民部门的债务水平也大幅攀升，目前居民负债超过２０万亿，占ＧＤＰ比重超过３０％，已经高于日美的水平。此外，地方债增长速度同样很快，这就导致了全社会偿债压力的大幅增加。所以，短期利率居高不下，实际上反映了 “借新还旧”、“借短还长”的社会偿债模式。这也导致社会融资成本要明显超过社会平均利润率，从长期看，这种负债式增长的经济发展模式是难以持久的。

      此外，从２０１３年债券市场的价格走势看，不仅长期券种与短期券种之间的收益率缩小，而且信用利差也缩至历史低位，这反映了企业信用政府化的趋向，但这种所谓的“刚性兑付”，是建立在债务不断累积的基础上，债务的期限错配问题将成为触发金融危机的主要因素。因此，２０１４年加强现金流管理应该是上至金融管理当局，下至实业、金融机构和投资者的重点考虑范畴。

      ２０１４年无论是央行、地方政府、企业还是个人，都应该做好流动性管理，因为整个社会的流动性还将偏紧，尤其要把握好期限结构。２０１４年的投资机会应该是产业升级、改革等创造的结构性机会，而非周期性回升的机会。金融开放、要素价格市场化定价等依然不断形成某些领域的长期投资良机，或在金融市场中提供套利性的机会。